2019-06-05 00:00:00 來源： 點擊：7981 喜歡：1
估值一家公司，首先需要準備的是：
①5 年以來這家公司的年報（如果數(shù)據(jù)不足 5 年，能拿到幾年是幾年，如我舉例的長城汽車 A 股，2011 年上市，所以我只準備了 2 年的年報）。
②這家公司最近一年的 3 份季報。
③和它同行業(yè)的其他幾家具有代表性的公司最近的年報。
然后，通過歷史數(shù)據(jù)的分析，看清選定公司「現(xiàn)金」、「收益」、「成長」和「財務健康狀況」這四個方面的真實情況。
最后，通過同行公司之間的比較，確認選定公司的行業(yè)位置。
需要明白的一點是：歷史數(shù)據(jù)畢竟只是歷史，它并不代表全部，原因很簡單：現(xiàn)在已然腐朽者，將來可能重放異彩；現(xiàn)在倍受青睞者，將來卻可能日漸衰落。
目錄
Part A：現(xiàn)金為王
1. 自由現(xiàn)金流（FCF）
2. 經(jīng)營現(xiàn)金流（OFC）
3. 市現(xiàn)率（PCF）
4. 現(xiàn)金轉(zhuǎn)換周期（CCC）
Part B： 收益性
1. 營業(yè)毛利率（GrossMargin）
2. 銷售凈利率（Net ProfitMargin)
3. 資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（AssetTurnover）
4. 資產(chǎn)收益率（ROA）
5. 資產(chǎn)權(quán)益比率（Asset-to-EquityRatio）
6. 凈資產(chǎn)收益率（ROE）
7. 投入資本金回報率（ROIC）
8. 股息收益率（DividendYield Ratio）
9. 市銷率（PS）
Part C：成長性
1. 營收增長率（RevenueGrowth Rate）
2. 凈利潤增長率（NetProfit Growth Rate）
3. 每股收益（EPS）
4. 市盈率（PE）
5. PEG（市盈率相對盈利增長比率）
6.（每股收益增長率+股息收益率）/ 市盈率
Part D：財務健康狀況
1. 資產(chǎn)負債率（Debt-to-AssetRatio）
2. 負債權(quán)益比率（Debt-to-EquityRatio）
3. 流動比率（CurrentRatio）
4. 速動比率（Quick Ratio）
5. 存貨（Inventory）a. 存貨增減率 b. 存貨周轉(zhuǎn)率
Part A：現(xiàn)金為王
1. 自由現(xiàn)金流（FCF）
關(guān)于FCF
a. FCF 指的是一家公司可以每年提取但不致?lián)p害核心業(yè)務的資金。
b. 如果一家公司的 FCF 在營收的 5% 或者更多，你就找到印鈔機了。
c. 很多在快速擴張初期的公司，F(xiàn)CF 為負數(shù)（如星巴克、家得寶的發(fā)展初期）。這個時候你要從各個信息來源不斷地確認：這家公司是不是把每一分賺來的錢又拿去賺錢而不是干別的了。
數(shù)據(jù)分析
a. 通過比較，我們看到其他幾家質(zhì)地不同的車企的 FCF 并不是負數(shù)，所以可以得出結(jié)論：FCF 在汽車行業(yè)并不都是負值。
b. 究其原因，一方面是經(jīng)營現(xiàn)金流有 2.51% 的降低，另一方面，資本支出（購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金）又有 18.24% 的增加。
c. 經(jīng)營現(xiàn)金流的方面，深入「合并現(xiàn)金流量表」查看各項內(nèi)容，均屬正常增減范圍。資本支出方面，在年報中，我們可以看到公司在購置新的設(shè)備、土地、廠房，準備擴建。
2. 經(jīng)營現(xiàn)金流（OFC）
關(guān)于 OFC
a. 經(jīng)營現(xiàn)金流指的是「直接進行產(chǎn)品生產(chǎn)、商品銷售或勞務提供的活動」產(chǎn)生的現(xiàn)金流。
b. 個人認為 FCF 為負數(shù)還情有可原，但是 OFC 為負數(shù)就比較麻煩了。因為經(jīng)營現(xiàn)金流為負的公司，最終將不得不通過發(fā)行債券或股票的方式尋求另外的融資。這樣做，不僅增加了公司的經(jīng)營風險，還稀釋了股東權(quán)益。
c. 對于 OFC 為負數(shù)的公司，要檢查其應收賬款是否大幅增加。如應收款大幅增加，甚至超過銷售的增長了，公司很可能陷入了入不敷出的被動狀態(tài)，警惕其資金鏈斷裂的風險。
數(shù)據(jù)分析
a. 通過比較，我們可以看到，汽車行業(yè)的 OFC 增減并不穩(wěn)定，長城 2.51% 的同比下降完全在合理范圍里。
b. 深入「合并現(xiàn)金流量表」查看 OFC 具體內(nèi)容，發(fā)現(xiàn)「薪資」和「各項稅費」是同比增長幅度較大的兩個方面。更多的員工和稅賦支撐更高的銷售業(yè)績，情理之中。
3. 市現(xiàn)率（PCF）= 股價 / 每股現(xiàn)金流
關(guān)于市現(xiàn)率
a. 市現(xiàn)率可用于評價股票的價格水平和風險水平。
b. 市現(xiàn)率越小，表明上市公司的每股現(xiàn)金增加額越多，經(jīng)營壓力越小。
c. 高的市現(xiàn)率意味著一家公司正在以一個高的價格交易，但是它并沒有產(chǎn)生足夠的現(xiàn)金流去支撐它的高股價。
d. 相反的，小的市現(xiàn)率證明這家公司正在產(chǎn)生著充足的現(xiàn)金，但這些現(xiàn)金還沒有反映到它的股價上。
數(shù)據(jù)分析
a. 通過比較，我們可以看到，長城的市現(xiàn)率并不樂觀，但這對于一個在高速擴張的企業(yè)，我認為是合理的。
4. 現(xiàn)金轉(zhuǎn)換周期（CCC）
關(guān)于 CCC
a. CCC 用來測量一家公司多快能將手中的現(xiàn)金變成更多的現(xiàn)金。
b. CCC 計算的細節(jié)較為繁瑣，這里不熬述。
c. CCC 如果為負數(shù)，說明存貨和應收帳款周轉(zhuǎn)天數(shù)都很短，而應付賬款遞延天數(shù)很長，公司可以將營運資金數(shù)額控制到最小。
d. CCC 常用于同行業(yè)公司作比較。
數(shù)據(jù)分析
a.由于長城 2011 年的年報中并沒有提及 2010 年的期初數(shù)據(jù)，所以我只列出了兩年的 CCC。
b. 通過比較，我們可以看出，汽車行業(yè)的現(xiàn)金轉(zhuǎn)換周期都非常之短，也就是說，這些公司不用自己投錢，靠經(jīng)銷商和供貨商的錢就可以運營，這是資金運轉(zhuǎn)效率很高的體現(xiàn)。這和整個汽車行業(yè)的準時化生產(chǎn)（just-in-time）的商業(yè)模式有關(guān)系。
Part B： 收益性
1. 營業(yè)毛利率（GrossMargin）
關(guān)于毛利率
a. 你希望看到的是一個如恒星般穩(wěn)定的毛利率。
b. 忽上忽下的營收和毛利率，代表了兩件事情：
①這家公司處于不穩(wěn)定的行業(yè)里
②它正在被競爭對手夾擊著生存
數(shù)據(jù)分析
a. 通過觀察長城 3 年數(shù)據(jù)，我們可以看到，長城的毛利率是穩(wěn)定并有所增加的。
b. 深究其原因，年報中提到，主要是由于「主要由于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變動，及因銷量增長帶來的規(guī)模效益得以體現(xiàn)」。
c. 通過和其他公司的比較，我們可以看出，長城的毛利率算同行中較高水平。
2. 銷售凈利率（Net ProfitMargin)
關(guān)于銷售凈利率
a. 企業(yè)在擴大銷售的同時，由于三費的增加，凈利潤并不一定會同比例的增長。銷售凈利率恰好可以反映出「銷售所收入帶來的凈利潤的比例」。
b. 如果銷售凈利率為 10%，那么這家公司每賣出 1 元貨物，就有 1 毛錢是凈利潤。
數(shù)據(jù)分析
a. 通過觀察長城 3 年數(shù)據(jù)，我們可以看到，長城的銷售凈利率較為穩(wěn)定。
b. 通過和其他公司的比較，我們可以看出長城在同行中，具有高水平的銷售凈利率。
3. 資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（AssetTurnover）
關(guān)于資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率
a. 資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率體現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營期間，全部資產(chǎn)從投入到產(chǎn)出的流轉(zhuǎn)速度，反映企業(yè)全部資產(chǎn)的管理質(zhì)量和利用效率。
b.數(shù)值越高，表明了企業(yè)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度越快，銷售能力就越強。
數(shù)據(jù)分析
a. 通過比較，我們可以看出，汽車行業(yè)的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率普遍非常高。這仍舊與其「準時化生產(chǎn)」的商業(yè)模式有關(guān)。
b. 長城在同行的競爭對手中，只能算中等偏下的水平。
4. 資產(chǎn)收益率（ROA）
關(guān)于 ROA
a. 與銷售凈利率相似，ROA 告訴我們一家公司的資產(chǎn)能產(chǎn)生多少利潤。
b. 如果 ROA = 10%，那么這家公司每 1 元的資產(chǎn)，就有 1 毛錢是凈利潤。
數(shù)據(jù)分析
a. 對于除了長城和江鈴以外的企業(yè)，我們可以很明顯的看出來低額的銷售凈利率，拖累了最終的 ROA。
b. 同時，通過比較，我們也可以看出，長城的 ROA 在同行中處于高水平。
5. 資產(chǎn)權(quán)益比率（Asset-to-EquityRatio）
關(guān)于資產(chǎn)權(quán)益比率
a. 資產(chǎn)權(quán)益比率用來反映一家公司負債相對于所有者權(quán)益的程度，測量的是償付能力。
b. 如果一家公司屬于周期性行業(yè)或者收益不穩(wěn)定，而它又有過高的資產(chǎn)權(quán)益比率，保持警惕！因為「總資產(chǎn) = 股東權(quán)益 + 負債」，如果股東權(quán)益非常小，那就意味著負債將會很高。
數(shù)據(jù)分析
a. 通過比較，我們可以看出來汽車行業(yè)的資產(chǎn)權(quán)益比率普遍不低（通常比率低于 1 時，我們稱之為低）。
b. 長城的資產(chǎn)權(quán)益比率雖然不低，但是在同行中并不算高。
6. 凈資產(chǎn)收益率（ROE）
關(guān)于 ROE
a. ROE 測量的是股東資本產(chǎn)生的利潤。
b. ROE 的另一種計算方式為：凈資產(chǎn)收益率= 凈利潤 / 股東權(quán)益
c. 如果 ROE = 10%，那么作為股東，你每投資 1 元，公司將產(chǎn)生 1 毛錢的凈利潤。
d.如果一家非金融性公司，5 年間有 4 年時間不能達到 10% 以上的凈資產(chǎn)收益率，它不值得你花時間。
e. 對于大量使用財務杠桿的企業(yè)，15% 的凈資產(chǎn)收益率就是篩選高質(zhì)量公司的最低標準。
數(shù)據(jù)分析
a. 通過觀察長城 3 年數(shù)據(jù)，我們可以看到，長城的 ROE 一直維持在一個非常高的水平。
b. 通過與同行業(yè)公司的比較，我們可以看出，長城的 ROE 在行業(yè)中也算一個較高的水平。
7. 投入資本金回報率（ROIC）
關(guān)于 ROIC
a. ROIC 用來測量一家公司分配其資源進行投資的回報率。
b. 如果一家公司的 ROIC 幾年來一直維持在 25% 以上，我們就馬上能斷言：這是一家值得跟蹤的公司。
c. 相反的，如果一家公司的 ROIC 一直低于 10%，我們也能馬上斷言這是一家平庸的公司。
d. 關(guān)于計算的細節(jié)，這里不熬述。
數(shù)據(jù)分析
a. 由于我認為這項數(shù)據(jù)并非非要在同行中做比較，再加上計算過程實在太繁瑣，所以我偷懶了，沒有做另外四家公司的分析。
b. 同時，由于長城 2011 年年報中沒有提及到 2010 年期初的一切數(shù)據(jù)，所以我只取了兩年的數(shù)據(jù)。
c. 雖然可比性不強，但是可以看出長城的 ROIC 不僅在改善，還維持在一個較高的水平。
8. 股息收益率（DividendYield Ratio）
關(guān)于股息收益率
a. 股息率是挑選收益型股票的重要參考標準，如果連續(xù)多年年度股息率超過 1 年期銀行存款利率，則這支股票基本可以視為收益型股票。
數(shù)據(jù)分析
a. 通過比較，我們可以看到長城的股息收益率算是行業(yè)中等水平。
9. 市銷率（P/S）= 股價 / 每股營收
關(guān)于市銷率
a. 運用這一指標來選股，可以剔除那些市盈率看起來很合理，但主營又沒有核心競爭力而主要是依靠非經(jīng)常性損益增加利潤的股票。
b. 由于銷售通常比凈利潤穩(wěn)定，而市銷率又只考慮銷售，市銷率很適合去衡量那些凈利潤年與年之間差距大的公司。
c. 高市銷率意味著市場對公司的盈利能力及成長性有更多的期待，而低市銷率則意味著投資者為這家公司每元的銷售付出的價格很少。
d. 市銷率通常只在同行業(yè)中作比較，而且它通常用來衡量業(yè)績很差的公司，因為它們通常沒有市盈率可以參考。
數(shù)據(jù)分析
a. 通過比較，我們可以看到長城的市銷率在同行中算很高了，不過這很好理解，由于高成長，你為它每元銷售付出的代價肯定就不會低了。
Part C：成長性
1. 營收增長率（RevenueGrowth Rate）
關(guān)于營收增長率
a. 你希望看到的是一個穩(wěn)定的營收增長率。
b. 一家公司想提高自己的利潤，可以靠很多種方法?？刹还苁窍鳒p成本還是減少廣告等等，它們都只是一時之計，最終能長期支撐公司提高利潤的因素，還是銷售的增長。
c. 一家公司想提高自己的銷售，一共有 4 種方法：①賣更多的產(chǎn)品或服務 ②提高價格 ③賣新的產(chǎn)品或服務 ④收購其他公司
d. 在歐奈爾的 CAN SLIM 理論中，牛股的季度銷售額也應該至少有 25% 的增長（同比），或者，在過去三個季度中的銷售額持續(xù)上漲（環(huán)比）。
數(shù)據(jù)分析
a. 通過長城年度和季度增長率的數(shù)據(jù)，我們可以看出，長城的銷售增長非常強勁。
b. 通過比較，我們也可以看出長城在行業(yè)中幾乎是一枝獨秀。
2. 凈利潤增長率（NetProfit Growth Rate）
關(guān)于凈利潤增長率
a. 如果凈利潤上漲了 20%，每股收益卻只上漲了 5%，這樣的公司就算了。
b. 如果一家公司利潤中包括了房地產(chǎn)出售等類似的行為帶來的非經(jīng)常性利潤，那么這部分收益應該從報表中去除，因為這種利潤都是一次性的。
c. 凈利潤增長率控制在 25%-30% 就可以了。面對過高的增長率，你首先要分析其構(gòu)成，然后一定要問自己：來年它是否還能保持如此高增長？否則，到時大家對它的預期會立刻降下來。
數(shù)據(jù)分析
a. 長城的凈利潤增長率就偏高，在分析其背后的原因后，主要是銷售帶動的，而不是其他一次性利潤。但是不少人，包括我，都對長城是否能保持如此之高的增長打了問號。因此，我們需要不斷地關(guān)注長城是否像它既定的方案那樣，如期推出了新車充實產(chǎn)品線，還要關(guān)注它每個季度國內(nèi)和海外銷售的增長情況。
b. 目前來看長城的凈利潤增長率超越了同行水平一大截，但是永遠要保持不斷懷疑的態(tài)度，也要明白物極必反的道理。
3. 每股收益（EPS）
關(guān)于 EPS
a.在歐奈爾的 CAN SLIM 理論中，牛股最近三年每年的 EPS 都應該有 25% 或以上的漲幅。
b. 有些情況下，其中一年的收益有所下降是可以的，但是必須要保證隨后幾年的收益能夠收復失地，并且漲到一個新的高度。
c. 同樣在上述理論中，最近幾個季度的 EPS 也至少應該上漲 18%-20%，25%-30% 為佳，總之，越高越好。
數(shù)據(jù)分析：
a. 長城的 EPS 每年都在強勁上漲，季度的 EPS 也是如此。
b. 通過前幾項分析，我認為這個數(shù)據(jù)同行業(yè)比較的意義也較小，就沒有列出。
4. 市盈率（PE）
關(guān)于市盈率
a. 在彼得林奇的「六種類型公司」理論中，緩慢增長型公司的股票 PE 最低，而快速增長型公司股票的 PE 最高，周期型公司股票的 PE 介于兩者之間。
b. 一些專門尋找便宜貨的投資者認為，不管什么股票，只要它的 PE 低就應該買下來，但是這種投資策略并不正確，還有很多其他方面需要考量。
c. 切記：定價合理的公司，PE≈收益增長率（即 EPS 增長率）。如果 PE< 收益增長率，那么你可能為自己找到了一直被低估的好股票。
數(shù)據(jù)分析
a. 長城的 PE 低于 EPS 增長率 3 倍左右，由此證明它是一只被低估的好股票。
b. 但是需要強調(diào)的有 2 點：①汽車行業(yè)的平均 PE 并不高 ②小心當它無法延續(xù)高增長時，PE 會近一步下降，股價將有可能迎接戴維斯雙殺（就像它的前輩們一樣）。
5. PEG（市盈率相對盈利增長比率）
關(guān)于 PEG
a. PE 低，增長又快的公司有一個典型特點就是 PEG 會非常低。
b. 投資者通常認為，PEG 低于 1 的股票才能算得上是好的投資標的，并且越低越好（甚至低于 0.5）。不過也有投資者稱，0.7-0.8 范圍內(nèi) PEG 的股票最適合投資。
c. 由于凈利潤增長率并不能保證穩(wěn)定，我建議求平均值，再計算現(xiàn)在的 PEG。但這種情況并不包括出現(xiàn)過極值的公司，用了平均值反而不好。
6.（每股收益增長率+股息收益率）/ 市盈率
關(guān)于該指標
a. 這是林奇在講市盈率時提出的一個指標，測量的是 EPS 的和與 PE 之間的關(guān)系。
b. 當它的結(jié)果大于 2 時，股票具有極高的投資價值；介于 1 和 2 之間，股票還不錯；小于 1 時，股票投資價值不高。
Part D：財務健康狀況
1. 資產(chǎn)負債率（Debt-to-AssetRatio）
關(guān)于資產(chǎn)負債率
a. 有投資者稱該比率不大于 30% 為好，如果它大于 50%，那么該企業(yè)的投資風險將非常大，因為一旦資金鏈斷裂，負債率過高就意味著破產(chǎn)。（銀行股不適用）
b. 對于任何一種負債，數(shù)額適當可以推進收益，但是負債太高可能會導致災難。
數(shù)據(jù)分析
a. 通過比較，我們可以看到汽車行業(yè)的資產(chǎn)負債率普遍都在 50%。
b. 與其他車企都有長短期借款不同，長城并沒有任何借款。在單獨查看了長城的負債內(nèi)容后，我發(fā)現(xiàn)長城最大的負債項為應付賬款和票據(jù)。這也就解釋了長城的 CCC 為負數(shù)，應付賬款天數(shù)非常長。
2. 負債權(quán)益比（Debt-to-EquityRatio）
關(guān)于負債權(quán)益比
a. 負債權(quán)益比反映的是資產(chǎn)負債表中的資本結(jié)構(gòu)，顯示財務杠桿的利用程度。它其實是資產(chǎn)負債率的另一個側(cè)影。
b. 通常較低的負債權(quán)益比證明企業(yè)的安全系數(shù)高，但如果太低了則顯得企業(yè)資本運營能力差。
數(shù)據(jù)分析
a. 通過觀察長城 3 年數(shù)據(jù)，我們可以看到長城的負債權(quán)益比在漸漸下降，并穩(wěn)定在 1 左右。
b. 通過比較，我們也可以看到長城在同行業(yè)中負債權(quán)益比并不算高。
3. 流動比率（CurrentRatio）
關(guān)于流動比率
a. 流動比率用來衡量企業(yè)流動資產(chǎn)在短期債務到期以前，可以變?yōu)楝F(xiàn)金用于償還負債的能力。
b. 當流動比率 > 2 時，表示流動資產(chǎn)是流動負債的兩倍，即使流動資產(chǎn)有一半在短期內(nèi)不能變現(xiàn)，也能保證全部的流動負債得到償還；當流動比率 < 1 時，償債能力差；介于之間，償債能力一般。
數(shù)據(jù)分析
a. 通過分析長城3年的數(shù)據(jù)，我們可以看到長城的流動比率穩(wěn)定在 1~1.5 之間，證明長城的償債能力一般。
b. 深入分析長城的流動資產(chǎn)發(fā)現(xiàn)，長城最大的兩項流動資產(chǎn)為風險極低的貨幣資金和風險較低的應收票據(jù)，讓人比較放心。
c. 通過比較，我們可以看到長城在同行業(yè)中處于中間水平。
4. 速動比率（Quick Ratio）
關(guān)于速動比率
a. 速動比率同流動比率一樣，反映的都是單位資產(chǎn)的流動性以及快速償還到期負債的能力和水平。
b. 速動資產(chǎn)是那些可以在較短時間內(nèi)變現(xiàn)的資產(chǎn)。
c. 速動比率以流動資產(chǎn)扣除 ①變現(xiàn)能力較差的存貨和 ②不能變現(xiàn)的待攤費用，作為償付流動負債的基礎(chǔ)，它彌補了流動比率的不足。
d. 當速動比率 > 1 時，資金流動性好；當速動比率 < 0.5 時，資金流動性差；介于之間，資金流動性一般。
數(shù)據(jù)分析
a. 通過分析長城 3 年的數(shù)據(jù)，我們可以看出長城的資金流動性較好。
5. 存貨（Inventory）
A. 存貨增減率
關(guān)于存貨增減率
a. 不論對于制造商還是零售上來說，存貨的增加通常是一個不好的兆頭。當存貨增長速度比銷售增長速度還快的時候，這就是一個非常危險的信號了。
b. 如果公司不能把積壓的存貨全部處理掉，那么明年存貨積壓就會成為一個大問題，后年將會更嚴重。新生出來的產(chǎn)品將與積壓的老產(chǎn)品在市場上形成競爭關(guān)系，導致存貨積壓的更多。最終積壓的存貨逼得公司只能降價處理，而降價就意味著公司的利潤將會下降。
c. 如果一家經(jīng)營狀況不景氣的公司存貨開始逐步減少，那么這應該是公司經(jīng)營情況好轉(zhuǎn)的第一個信號。
數(shù)據(jù)分析
a. 通過分析長城 3 年的數(shù)據(jù)，我們可以看到存貨呈下降的趨勢，同時存貨占總資產(chǎn)的比率也呈下降的趨勢。
b. 通過比較，我們可以看出汽車行業(yè)普遍存貨都在減少（除比亞迪 2012 年遭遇了很多不順的事情以外），汽車是個周期性行業(yè)，存貨的不斷減少可以證明這個產(chǎn)業(yè)目前還在發(fā)展，沒有進入衰退期。
B. 存貨周轉(zhuǎn)率（InventoryTurnover）
關(guān)于存貨周轉(zhuǎn)率
a. 由于存貨占用資本（現(xiàn)金轉(zhuǎn)化成存貨放在倉庫里不能做任何事情），所以一家公司的存貨周轉(zhuǎn)率對收益率有巨大的影響。
b. 汽車公司的存貨加壓問題后果并不會這樣嚴重，而對一家高科技企業(yè)（存貨貶值很快）或者乳制品企業(yè)（存貨很快過期）來說，周轉(zhuǎn)慢糟透了。
c. 存貨周轉(zhuǎn)率的好壞反映企業(yè)存貨管理水平的高低，它還影響到企業(yè)的短期償債能力。
數(shù)據(jù)分析
a. 通過分析長城 3 年的數(shù)據(jù)，我們可以看到它的存貨周轉(zhuǎn)率呈加快的趨勢。
b. 通過比較，我們可以看到，長城在同行中只能算中等水平。
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